(가치투자)발가벗고 헤엄치는 사람들

미국 부채 금융 시장에 다시 찬바람이 불고 있다. 꺼진 줄 알았던 신용 위기의 불씨가 다시 살아난 것이다.

보통 사람들은 신용의 증가가 좋은 것으로 생각한다. 신용이 늘어나면 구매력이 늘어나고 이것이 경제 전체에 인플레이션을 일으켜 경제가 활발하게 돌아가도록 하기 때문이다.

그러나 신용이 너무 많이 늘어나면 마치 보약을 너무 많이 먹으면 독이 되듯이 오히려 경제에 나쁜 영향을 주게 된다. 그래서 신용에는 언제나 적당한 위험 또는 그 위험에 해당하는 적당한 비용이 붙어 다니는 것이 중요하다.

만약 신용에 붙어 다니는 위험의 값이 너무 낮아서 신용이 너무 지나치게 늘어나면 어떤 일이 일어날까?




늘어난 신용이 새로운 가치를 만들어 내는데 사용된다면 비록 신용이 늘어나도 별 문제가 없다. 아니 오히려 신용이 늘어나서 새로 생산된 가치가 경제의 구석 구석으로 잘 펴져나가도록 하는 전달자 역할을 해야 한다.

그러나 신용이 너무 많이 늘어나면 어느 땐가부터 늘어나는 한 단위의 신용에서 성장하는 경제의 정도가 점점 줄어들게 된다. 즉 신용의 규모가 한 나라의 경제가 부담할 수 있는 수준을 넘어서게 된다. 이 결과로 일어나는 것이 바로 부채의 연체 또는 부도다. 바로 이런 일이 지금 미국에서 일어나고 있다.

이런 신용에는 몇 가지 주요한 특징이 있다. 하나는 시간과 관련된 것이다. 보통 금융기관은 단기 저리로 자금을 조달해서 장기 고리로 운영한다. 그러나 미래에 대한 낙관이 너무 지나치면 정부가 이를 막기 위해서 단기 정책 금리를 올린다.

이와 반면에 장기 금리는 정책 금리에는 별로 반응을 보이지 않으므로 장단기 금리차이에 역전이 일어난다. 이는 보통 금융시장에 위험이 늘어나고 있다는 신호다. 그러나 아직은 거품이 터졌다는 신호는 아니다. 문제는 이런 역전이 이제 다시 빠른 속도로 정상화 되는 시기다.

위기가 터지면 정부는 이 위기에서 오는 손실을 줄이기 위해서 정책 금리를 낮춘다. 또한 위기가 일어나면 모두들 막약의 사태에 대비하기 위해 장기보다는 단기로 자금을 유지하려고 한다. 그래서 단기 금리가 장기금리보다 낮아지는 장단기 금리 정상화의 과정이 빠른 속도로 진행된다. 미국은 바로 지금이 그 시기다.

위의 그림을 보면 이런 현상이 잘 나타난 시기가 1990년과 2001년이다. 이 두 시기는 모두 경기가 불황이었다. 최근에 이런 조짐이 나타나고 있다. 장단기 금리 역전이 일어난 것은 2006년 2월이었다. 이것이 다시 정상화 된 것이 2007년 5월이다. 최근의 상황을 일간 데이터로 보면 장기 수익률이 단기에 비해 가파르게 올라가고 있다. 이번에도 역시 과거와 마찬가지로 불황이 일어날지 확신하기는 어렵다. 그러나 그런 가능성은 매우 높다.

신용의 증가는 마치 연못에 물을 집어넣는 것과 비슷하다. 물이 불어나면 모두들 헤엄을 잘 치는 듯이 보인다. 그러나 물이 너무 많이 늘어나면 헤엄을 치지 못해서 빠져 죽은 사람도 있다. 그러면 정부는 연못에서 신용의 물을 뺀다. 그러나 물을 너무 빼서도 안된다. 물이 너무 빠지면 지금까지 발가벗고 있었던 사람이 누구인지 드러나게 된다. 지금 미국 월가의 대형 금융기관들은 분기 실적에서 감익을 하거나 적자를 보고 있다. 바로 이들이 지금까지 발가벗고 있었던 것이다. 그래서 중앙은행은 얼른 다시 연못에 물을 집어넣고 있다.

그러나 이미 누가 발가벗은 줄 알아버렸으므로 사람들은 더 이상 이들의 헤엄 실력을 믿지 않을 것이다. 그래서 마치 신기한 기술이라도 되는 듯이 월가의 금융기관들이 내보이던 마술의 증권 즉 파생상품을 버리고 이제는 실물 즉 원자재로 투자의 방향을 돌리고 있다. 미국 중앙은행은 실물로 가는 자금을 증권으로 돌리기 위해서 금리를 낮추고 있으나 쉽게 이 흐름을 돌려세우지는 못할 것 같다.

[하상주 가치투자교실 대표]

*이 글을 쓴 하 대표는 <영업보고서로 보는 좋은 회사 나쁜 회사(2007년 개정판)>의 저자이기도 하다. 그의 홈페이지 http://www.haclass.com으로 가면 다른 글들도 볼 수 있다.